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玻纤行业:供需格局好,周期开出成长之花

发布时间:2016-07-12    研究机构:广发证券

1、中期来看,玻纤是需求稳步增长的新材料:1)除极端情况外(1998、2001、2009三年出现负增长),玻纤需求一直保持正增长:1981年到2015年需求量增加约4倍(GAGR4.7%),全球实际GDP增加2.6倍(GAGR2.9%),玻纤需求增速约是GDP增速1.6倍,主要原因是玻纤下游应用广泛(与GDP增速同向波动),且领域在不断拓展延伸(高于GDP增速)。2)品种不断丰富,下游应用领域不断拓展,发展潜力大:作为复合材料中最具性价比优势的主流材料,随着工艺、技术的不断发展,性能持续提升、成本不断下降、性价比改善将使得玻纤复材未来具备更宽广的应用领域。

2、中期来看,玻纤是有进入壁垒“小而专”的行业:1)玻纤行业格局高度集中,并保持相对稳定(除了2002-2008年来自三大玻纤企业为首的中国产能冲击以外),前5大企业基本保持不变(名次有变化);期间还有大企业退出或合并;2)由于产品结构、成本控制、经营管控方面优势,大企业盈利能力和经营效率和中小企业明显分化;3)行业壁垒一是行业“小而专”,是少数玩家游戏;二是生产和研发有很多knowhow,需要时间积累。

3、短期来看,玻纤纱企业盈利呈现一定周期性:1)重资产+供给刚性,造成供需经常阶段性失衡。虽然从中期角度来看,玻纤需求稳步增长,玻纤产业链上游(玻纤纱)高度集中,但是企业盈利短期仍呈现出周期性波动;以OCV近30年的数据为例,其利润率基本上以5年为一个周期波动。盈利周期性波动,我们认为原因有二:一是供给刚性;二是重资产属性加大盈利波动。2)2016年行业高景气有望持续,2017年有一定压力。2015年-2016年行业景气度保持旺盛;在龙头公司高利润率的诱导下(实际上行业中位数情况并没有这么好),本行业企业以及外在进入者有扩产冲动,这些新增产能会在2017年带来一定压力。

投资建议:通过分析,我们得出以下几个结论:(1)中线来看,受益于产品性价比提升和下游复合材料工艺进步,玻纤仍是新兴材料,需求将继续保持稳步增长;玻纤产业链格局,上游高度集中,且进入门槛较高,原因在于行业“小而专”、要做好需要时间积累掌握很多“knowhow”。(2)短期来看,由于玻纤产业链上游(玻纤纱)重资产+供给刚性的特征,供需关系会阶段性失衡,且高杠杆会把收入端的波动放大到利润端;以OCV过去30年数据为例,基本保持每5年一个周期;立足于目前,行业自2014年下半年景气回升,2016年景气仍有望保持较旺水平,2017年会有一定的供给压力。(3)结合产业特征和国外大公司发展思路,中线角度看好经营管理出色、盈利能力强的长海股份(300196)(拓展弹性大,PPG、JM都往新材料延伸做大做强)和中国巨石(随其国际化加速和技术、成本进步,必将超越OCV成为行业龙头);不过对于中国巨石,需要关注2017年玻纤纱新增供给压力测试有多大。

风险提示:需求大幅恶化、新增产能超预期、行业外企业进入打破格局

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